99

Résumé Cet article étudie le risque de défaut associé à la dette publique comme la conséquence de l’interaction entre l’État et les prêteurs privés. Dans ce modèle, l’État ne dispose que d’un contrôle imparfait des finances publiques. Une suite de chocs budgétaires peut alors porter la dette au-delà du seuil de soutenabilité, seuil communément défini par la valeur actualisée au taux sans risque des excédents futurs. Ce risque d’insoutenabilité génère en retour un important risque d’illiquidité associé au refus des investisseurs de renouveler leurs engagements. Au terme de cette étude, le niveau maximal d’endettement acceptable par les investisseurs se révèle potentiellement très inférieur au seuil de soutenabilité.

This paper analyses the risk of default on public debt within a repeated game between the governement and private investors. The government has only an imperfect control over the stream of future revenues. In this case, a long sequence of adverse budgetary shocks may push the debt over its sustainable level, defined as the discounted flow of future primary surpluses. Given this small risk of unsustainability, we put forward a debt threshold above which investors refuse to subscribe to a new debt issue. But this shortage of liquidity suffices to bring about default. Hence, this « illiquidity » threshold becomes the new critical threshold. The series of decreasing critical illiquidity thresholds converges to a limit value. This risk-free debt level may be much lower than the sustainable level. Policy implications call for a more restrictive definition of a sound fiscal stance. Classification JEL : E62, F34, H63